(網(wǎng)經(jīng)社訊)份額策略優(yōu)先，從龍頭邁向寡頭競爭。上半年通達(dá)系龍頭件量增速分化，中通份額持續(xù)領(lǐng)先，韻達(dá)、圓通保持追趕，申通、百世差距拉大，行業(yè)或由龍頭競爭進(jìn)入寡頭競爭。而由于行業(yè)屬性（產(chǎn)品同質(zhì)化、高增長、新進(jìn)入者）、效率提升（產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化、成本優(yōu)化）、偶發(fā)因素（疫情影響、高速免征通行費(fèi)）導(dǎo)致的價格戰(zhàn)則愈演愈烈，各大快遞企業(yè)單票降幅均超20%，為近年最大降幅。
運(yùn)輸與中轉(zhuǎn)成本持續(xù)優(yōu)化。2020H1 快遞企業(yè)單票成本（運(yùn)輸+中心操作）：中通0.79 元，韻達(dá)0.90 元，圓通0.90 元（考慮網(wǎng)點(diǎn)中轉(zhuǎn)費(fèi)），申通1.06 元（結(jié)合直營比例測算），百世1.03 元。中通單票成本保持同行最低，圓通單票成本降幅最快。拆分來看，運(yùn)輸成本各家加速追趕，而中轉(zhuǎn)成本總體差異較小。
快遞主業(yè)盈利下滑，現(xiàn)金流反映競爭加劇。2020H1 各快遞公司單票毛利：中通0.36 元（假設(shè)派費(fèi)收支平衡）、韻達(dá)0.18 元、圓通0.22 元、申通0.11 元、百世0.04 元，快遞主業(yè)單票毛利大幅下滑。而從單票凈利潤來看，快遞企業(yè)盈利分化顯著，部分企業(yè)單票利潤降至盈虧平衡線或虧損?？爝f競爭傳導(dǎo)至公司現(xiàn)金流，上半年除圓通外，通達(dá)系經(jīng)營性凈現(xiàn)金流均大幅下滑。通達(dá)系快遞企業(yè)在手資金尚充裕，中通資金優(yōu)勢明顯，考慮到價格競爭持續(xù)，未來將比拼各家融資能力。
順豐快遞底盤業(yè)務(wù)高增長，盈利能力回升。時效件受益高品質(zhì)線上化需求爆發(fā)，重回高增長，順豐時效件具備快速、穩(wěn)定等競爭優(yōu)勢，有望受益長期受益消費(fèi)升級趨勢；經(jīng)濟(jì)件因特惠專配產(chǎn)品高增長，隨著上游電商平臺流量分散化，經(jīng)濟(jì)件的增長潛力仍較大。在底盤業(yè)務(wù)增長和成本控制下，順豐Q2 毛利率回升顯著。
快遞行業(yè)競爭格局如何演變？階段一：極兔、眾郵入局，順豐下沉，新進(jìn)入者導(dǎo)致電商快遞競爭加劇，表現(xiàn)為持續(xù)的價格競爭；階段二：頭部企業(yè)份額與盈利持續(xù)分化，競爭導(dǎo)致短期業(yè)績承壓，但強(qiáng)者恒強(qiáng)；階段三：龍頭份額差距拉大，行業(yè)格局步入穩(wěn)定，行業(yè)價格有望企穩(wěn)，同時，快遞企業(yè)可以通過持續(xù)成本優(yōu)化和產(chǎn)品分層提升盈利能力。
投資建議：從長期看，我們認(rèn)為快遞行業(yè)賽道需求增長確定性較強(qiáng)，依舊是增量行業(yè)，而供給端，份額向頭部加速集中，我們持續(xù)看好快遞行業(yè)龍頭，重點(diǎn)推薦：順豐控股（品牌優(yōu)勢突出，具備高護(hù)城河；2020H2 公司時效件在消費(fèi)升級驅(qū)動下，有望維持高增長，隨著電商件持續(xù)放量帶來產(chǎn)能利用率提升，公司業(yè)績有望逐季度改善）；電商快遞賽道由于價格競爭超預(yù)期帶來快遞主業(yè)業(yè)績下行，導(dǎo)致短期股價回調(diào)，我們認(rèn)為當(dāng)前通過激烈的市場競爭使得頭部企業(yè)份額差距拉大是通達(dá)系走出“囚徒困境”的主要路徑，電商快遞仍處在格局出清的前夜，網(wǎng)絡(luò)穩(wěn)定、精細(xì)化管理能力強(qiáng)的公司將最終勝出；我們持續(xù)看好龍頭中通快遞（電商快遞龍頭優(yōu)勢突出）、韻達(dá)股份（份額提升，估值回調(diào)后具備吸引力）、圓通速遞（業(yè)績改善確定性強(qiáng)），同時關(guān)注市值底部的申通快遞（關(guān)注自身變革）、德邦股份。同時，關(guān)注行業(yè)短期催化：四季度旺季價格競爭緩解，業(yè)績有望環(huán)比改善。
風(fēng)險提示：行業(yè)需求不及預(yù)期；油價波動影響運(yùn)輸成本；行業(yè)價格競爭加?。毁Y本開支較高；通行費(fèi)減免影響測算偏差；行業(yè)格局穩(wěn)定后價格繼續(xù)下降風(fēng)險；行業(yè)龍頭產(chǎn)品分層推進(jìn)不及預(yù)期。
